La deconstrucción de un ciclo de los semiconductores

Artículo invitado escrito por Claus Aasholm, Semiconductor Business Intelligence

La industria de los semiconductores se encuentra profundamente inmersa en lo que probablemente será conocido como el ciclo alcista de 2026, siempre que el ciclo de los semiconductores siga existiendo para entonces. Si se mantiene el ciclo tradicional de 16 trimestres, los ingresos del sector deberían alcanzar su punto máximo este trimestre.

Desde hace casi un año, las tasas de crecimiento mensual han superado el 20 % interanual, y los datos del WSTS correspondientes a octubre muestran un crecimiento del 22,9 % en comparación con octubre del año pasado.

Si eres el CEO de una empresa de semiconductores que suscribe los datos del WSTS y tu compañía crece menos del 22,9 %, estás perdiendo cuota de mercado en semiconductores. No deberías perder el tiempo leyendo mi blog; deberías estar explicándote ante el consejo de administración.

Si trabajas en una división de producto con un crecimiento interanual inferior al 22,9 %, no deberías esperar una lluvia de ascensos ni de acciones restringidas. Deberías preocuparte por los abogados de recursos humanos utilizando IA para redactar tu plan de mejora del rendimiento (PIP).

Pero así ya no funciona el mundo, ni es justo.

Te suscribes a las cifras del WSTS y luego deduces todos los mercados en los que no participas —o, más bien, en los que no participas con éxito—.
Elimina la cifra de Nvidia: ese no es nuestro mercado.
Resta la memoria: ese no es nuestro juego.
Descarta las redes: no participamos en ese ámbito.
Olvídate del analógico; somos una empresa puramente digital.

Todo eso es un ejercicio razonable para llegar a una cifra significativa, siempre que lo completes a un nivel adecuado.

Si sigues restando hasta quedarte con una cifra que tu ego pueda tolerar, acabarás entendiendo que estás ganando cuota de mercado únicamente en productos vendidos a luchadores de sumo zurdos y lesbianas.

He formado parte de ese juego, y está lleno de títulos inflados y egos frágiles incapaces de aceptar datos que sugieren una pérdida de cuota de mercado. El resultado de estos ejercicios fútiles es un mercado maravilloso en el que todo el mundo gana. Tanto ganar que resulta agotador. Auténtico algodón de azúcar corporativo.

Sin duda, hay empresas en la industria de los semiconductores que están cansadas de ganar. Jensen Huang dijo recientemente a sus empleados que la compañía se encuentra atrapada en una situación sin salida:

“Si entregamos un mal trimestre, es una prueba de que existe una burbuja de la IA. Si entregamos un gran trimestre, estamos alimentando la burbuja de la IA”.

Pero en las empresas promedio, los productos y las divisiones son promedio. La mayoría de las compañías de semiconductores no están invitadas a la fiesta de la IA. Están intentando desesperadamente encontrar la manera de participar en la revolución de la IA, aunque eso implique diseñar un controlador LED de IA a prueba de alucinaciones.

Es razonable preguntarse quién sigue midiéndose hoy en día frente a la cifra del WSTS. La industria de los semiconductores ha evolucionado hacia una mezcla de modelos de negocio y productos que atienden a submercados con comportamientos muy distintos.

Si has llegado hasta aquí y trabajas en una empresa o división de semiconductores genuinamente interesada en comprender el tamaño real del mercado en el que opera, te presento mis más sinceras disculpas por mis comentarios anteriores. Mi diatriba es la acumulación de la frustración de toda una comunidad de analistas por lo que han tenido que soportar.

Si te quedas conmigo un poco más, la proporción de alcohol frente a cafeína en mi sangre se volverá lo suficientemente favorable como para activar mis neuronas analíticas, que pueden ofrecerte una visión del mercado de semiconductores mucho más relevante que una simple cifra de ingresos totales.

No son solo las empresas de semiconductores las que tienen dificultades para relacionarse con los datos del WSTS. Los proveedores de la industria se preguntan si los nuevos chips de IA están hechos enteramente de aire, algo que las cifras de ingresos de las empresas de gases para semiconductores se encargan de refutar.

Quienes me leen saben que reduzco la estrategia a tres preguntas simples: ¿Qué está ocurriendo? ¿Qué podemos hacer al respecto? ¿Qué estamos haciendo realmente?

La primera pregunta se refiere a lo que ocurre en el mercado y en su entorno. Si se define de forma demasiado estrecha, acabarás sin ver el camión que se dirige directamente hacia ti y corres el riesgo de tomar decisiones mediocres.

Una buena estrategia siempre se basa en un buen mapa del mercado y en una visión de hacia dónde se dirige, y ese mapa debería ser lo más neutral e imparcial posible (cualidades escasas hoy en día).

Ahí es donde entro yo. Soy analista y, sinceramente, no me importan tus ejercicios de compensación para hacer que tu diminuta división parezca más grande ni tus alucinaciones de crecimiento. Para mí no existen datos buenos o malos: sigo los datos allí donde conducen y comparto mis observaciones. No soy un acólito del Culto del Colapso Circular ni me he convertido al cudaismo. Aunque invierto en empresas de semiconductores (sería estúpido no hacerlo), mi horizonte medio de inversión supera los diez años y nunca apuesto a favor ni en contra de las compañías sobre las que escribo. Para eso puedes acudir a Michael Burry.

Con esta introducción fuera del camino, es hora de adentrarnos en el análisis.

La deconstrucción de un ciclo de los semiconductores

Aunque no dedico mucho tiempo a reflexionar sobre el método del WSTS para llegar a su cifra de ingresos totales, la mayoría de mis clientes me piden que concilie mis ingresos del mercado de semiconductores con la cifra global del WSTS.

Yo mido todos los ingresos por dispositivos facturados en el mercado de semiconductores. Un dispositivo es una unidad individual, un chip o un subsistema, y el mercado se refiere a ventas en libre comercio. Esto excluye todos los ingresos de fundición (foundry), incluida la producción para Apple y Google. Aunque estos productos son, sin duda, semiconductores, no han estado en el mercado y, por tanto, no generan una cifra de facturación.

Mis ingresos del mercado de semiconductores se alinean razonablemente bien con los del WSTS si hago un par de suposiciones:
– Todo el ingreso de Nvidia se considera ingreso por dispositivos semiconductores.
– Permito que los ingresos de HBM se contabilicen dos veces: primero, cuando la HBM se vende a Nvidia y a otras empresas de IA, y segundo, cuando se revende como parte de una placa de servidor de IA con la misma HBM instalada.

No dedico tiempo a debatir qué investigación es “correcta” o “incorrecta”. Esa es una discusión que dejé atrás en mi vida corporativa. Sin jefe, tengo la libertad de dedicar mi tiempo a una investigación útil.

Si no estás de acuerdo con mi definición de investigación útil, no me interpondré en tu camino para que realices la tuya propia.

En este artículo utilizaré la definición que mejor se alinea con las cifras del WSTS. El resultado puede verse a continuación.

Mi método de ingresos del mercado de semiconductores está desarrollado para extraer conclusiones, no como un ejercicio contable, y puedo segmentar mis cifras de muchas maneras para obtener el resultado que desee.

Un análisis de alto nivel permite dividir a las empresas de semiconductores en tres modelos de negocio principales. El modelo tradicional de Fabricante de Dispositivos Integrados (IDM), que diseña y fabrica semiconductores internamente, está siendo cada vez más superado por el modelo fabless. Al mismo tiempo, varias empresas han optado por un modelo híbrido que combina ambos enfoques.

Como puede observarse, los ingresos del modelo fabless están creciendo más rápido que los de los otros modelos, y no es ningún secreto que los ingresos de Nvidia son el principal motor de este crecimiento.

Saber simplemente que algo está ocurriendo no es lo mismo que entender a qué velocidad ni en qué magnitud. Para llegar a algo significativo, debemos empezar a deconstruir la cifra y comprender sus detalles.

Al añadir los ingresos de fundición al gráfico, se observa que excluir a Nvidia de los ingresos del mercado de semiconductores genera una trayectoria muy similar entre los ingresos de las empresas fabless y los de sus socios de fundición. Los ingresos de fundición muestran un ligero retraso temporal y están creciendo más rápido que los ingresos fabless no vinculados a Nvidia.

Los ingresos de mercado de los tres modelos de fabricación están aumentando. Incluso los ingresos del modelo híbrido han experimentado ya dos trimestres sólidos de crecimiento y se sitúan un 15 % por encima de su mínimo durante el ciclo bajista.

También resulta evidente que el ciclo no está sincronizado entre los distintos modelos de fabricación. El modelo híbrido se ha desacoplado por completo del ciclo.

El ciclo de los semiconductores tiene su origen en el sector IDM, concretamente en los ingresos de las empresas de memoria.

Para observarlo, utilizo una deconstrucción diferente, dividiendo los ingresos del mercado de semiconductores en empresas de computación de IA, empresas de memoria y el resto.

Aquí puede observarse la fuerte ciclicidad del mercado de memoria, y el ciclo actual está bien alineado con el último pico de 2021/22.

Lo que debe entenderse del mercado de memoria es que los actores más relevantes no reducen su producción durante las fases bajistas. La producción continúa siempre activa, incluso cuando se produce con pérdidas.

Lo que genera el ciclo son los aumentos o descensos en los precios de la memoria. Esto es también lo que crea el ciclo más amplio: las memorias caras deprimen, en particular, las ventas de PC, tabletas y smartphones, mientras que las memorias baratas producen el efecto contrario. Sin embargo, este ciclo es diferente, ya que la IA consume ahora mucha más memoria y es menos sensible al precio que otras categorías de producto. Puedes leer más sobre el final del ciclo de 2026 aquí: *The end of the 2026 Semiconductor Cycle*.

Para la mayoría de las empresas de semiconductores, el siguiente paso lógico es eliminar tanto a Nvidia como a la memoria del análisis para observar la trayectoria del mercado en su conjunto.

Esta es una realidad de mercado muy distinta de la que presentan el WSTS y la SIA. El fuerte ciclo alcista de 2020/21 no se repite en el ciclo alcista de 2023/24. En este análisis he excluido únicamente a cuatro empresas relevantes: Nvidia, Samsung Memory, SK Hynix y Micron, y para el resto de las compañías de semiconductores el mercado se mantiene prácticamente plano a lo largo del tiempo.

El último paso antes de avanzar en el análisis es eliminar a las otras tres empresas de computación de IA —AMD, Broadcom y Marvell— para llegar a lo que denominaré el mercado central de los semiconductores.

Las empresas que conforman el núcleo del mercado de semiconductores están viviendo una realidad totalmente distinta de la bonanza de ingresos impulsada por la IA que reflejan las cifras agregadas del WSTS.

Aunque la caída desde el pico del cuarto trimestre de 2021 ha sido moderada, del 16 %, con un mínimo en el segundo trimestre de 2024, los ingresos aumentaron de forma saludable un 8,4 % en el tercer trimestre de 2025, situándose ahora solo un 2,3 % por debajo del máximo histórico.

Asimismo, los beneficios dieron un salto en el tercer trimestre de 2025, con incrementos del 13,4 % en el beneficio bruto, del 55,3 % en el beneficio operativo y del 44,2 % en el beneficio neto. Aunque estas tasas de crecimiento trimestral son sólidas, la rentabilidad de las empresas del núcleo del mercado de semiconductores aún se encuentra a cierta distancia del pico, normalmente alcanzado un trimestre después.

La dura realidad es que el crecimiento se ha estancado y la rentabilidad se sitúa en niveles similares a los de hace cinco años.

Los componentes más relevantes del mercado central de semiconductores desde la perspectiva de ingresos y beneficio operativo se muestran a continuación:

Dado que Intel es el componente más significativo del mercado central de semiconductores y considerando los problemas recientes de la compañía, debería excluirse del análisis. Aunque esto modifica ligeramente las curvas, no altera la conclusión general de unas tasas de crecimiento bastante mediocres.

Este mapa también pone de manifiesto que el mercado de semiconductores está relativamente concentrado, con 10 empresas centrales más las tres de memoria y las cuatro de IA que he excluido. El número total de empresas de semiconductores que sigo se aproxima a 100.

Nos estamos acercando a una cifra de crecimiento que resulta mucho más representativa para la mayoría de las empresas de semiconductores.

Las tasas medianas de crecimiento trimestral de las empresas más relevantes se muestran a continuación, con mejoras significativas en los beneficios de Intel y Qorvo.

Para las principales compañías, el crecimiento de los ingresos fue del 6,25 % y los beneficios operativos mejoraron un 11,8 %. Para todo el grupo central, el crecimiento trimestral mediano de los ingresos fue del 5,9 %, mientras que el crecimiento del beneficio operativo alcanzó el 12 %.

Las bandas representan los cuartiles, lo que significa que el 50 % de los resultados de todas las empresas se sitúa dentro de cada banda.

En términos interanuales, la mediana de crecimiento de las grandes empresas fue del –0,7 %, mientras que los beneficios operativos mejoraron un 3 %. Para el conjunto de las empresas de semiconductores, la mediana fue sustancialmente mejor: un 13,9 % en ingresos y un 18 % en beneficio operativo.

Del gráfico se desprende que son principalmente las empresas híbridas de semiconductores las que lastran los resultados, con la excepción de las compañías híbridas analógicas, ADI y TI.

Una vez más, esto demuestra que una cifra única y agregada de facturación del mercado de semiconductores no sirve para nadie. Se necesita un análisis más profundo para comprender si tu negocio se sitúa por encima o por debajo de la media.

Entiendo que puedas estar demasiado ocupado para el trabajo estratégico. El día está lleno de bits y bytes, de E/S, y la presión constante por los informes de pedidos. Pero de vez en cuando recomiendo levantar la vista de la próxima hora y mirar hacia el futuro. Tu negocio podría depender de ello.

Tras analizar el crecimiento de ingresos y beneficios operativos del tercer trimestre de 2025, es momento de profundizar un poco más para ver hacia dónde se dirige la industria de los semiconductores.

La situación de los inventarios

Para comprender el futuro inmediato de la industria de los semiconductores, resulta útil realizar un análisis de inventarios. En lugar de estructurar el estudio según el modelo de fabricación, la situación actual del mercado —impulsada por el consumo de computación de IA y el aumento del precio de la memoria— hace más apropiado utilizar esta dimensión de análisis.

El análisis revela tres trayectorias claramente diferenciadas para los tres tipos de empresas.

Aunque el rápido aumento de los inventarios de las empresas de IA no resulta sorprendente, este incremento explica la totalidad del aumento registrado desde el último pico.

La reducción de inventarios de las empresas de memoria también era previsible, ya que el actual movimiento hacia un mercado de memoria extremadamente dinámico reduce los niveles de inventario.

Cabe destacar que los inventarios se contabilizan a coste, por lo que un análisis de inventarios no se ve distorsionado por los elevados márgenes de la IA ni por el aumento de los márgenes en la memoria. Esto significa que el análisis de inventarios ofrece una visión más precisa de los niveles de actividad de los distintos tipos de producto que un análisis basado únicamente en los ingresos.

Anteriormente se observó que las empresas de IA representaban el 34 % de los ingresos, pero solo el 19 % del inventario combinado de la industria de semiconductores. Aunque soy consciente de que los distintos modelos de fabricación generan inventarios diferentes y que no son comparables en todos los aspectos, sigue siendo un ejercicio valioso.

El inventario de las empresas de memoria puede verse en detalle a continuación:

La primera observación es que el inventario de productos terminados ha estado disminuyendo desde el último ciclo y probablemente se encuentre cerca de su mínimo físico, debido al tiempo necesario para el transporte físico.

El inventario de trabajo en curso (Work in Progress, WIP) de las empresas de memoria se ha mantenido plano desde el último pico del ciclo. Esto representa la actividad de fabricación medida a coste. Aunque se ha producido cierta reducción en el coste por bit, resulta evidente que la expansión de la capacidad productiva observada antes de 2023 se ha reducido hasta un nivel que se asemeja más al mero mantenimiento.

Esto es lo que está provocando la actual explosión de los precios de la memoria. El aumento de la demanda de memoria impulsada por la IA debe absorberse con una expansión de fabricación limitada.

Los incrementos de precios ya eran visibles en los resultados de Micron de septiembre y desde entonces no han hecho más que intensificarse.

Aunque el inventario de materias primas no equivale exactamente al consumo de materiales, constituye un buen indicador aproximado, y también se mantiene plano en el caso de las empresas de memoria.

Esto no ocurre únicamente en el segmento de memoria, sino que refleja un cambio más amplio en la industria durante este ciclo.

El ciclo actual es un ciclo de beneficios al que las empresas de materiales para semiconductores no han sido invitadas.

Al centrar ahora la atención en los inventarios de las empresas de IA, se revela una situación radicalmente distinta. He añadido el inventario del cuarto trimestre de Nvidia, ya que ha experimentado cambios significativos.

Mientras que el inventario de productos terminados de Nvidia se disparó en el tercer trimestre de 2025, la caída en el cuarto trimestre sugiere que se trató de un ajuste en los envíos, algo que queda confirmado por los ingresos de Nvidia, que en el tercer trimestre de 2025 crecieron por debajo de la curva general del mercado.

El fuerte aumento de los precios de la memoria se refleja claramente en el inventario de materias primas de Nvidia. Se trata de una combinación de HBM y otras memorias de gama alta destinadas a la producción de servidores de Nvidia, y dado que los precios de la HBM se fijan a largo plazo, el efecto probablemente esté sesgado hacia la memoria no HBM.

Esto se refleja igualmente en el inventario de trabajo en curso, que también ha aumentado de forma significativa. Un matiz interesante en el WIP es el inventario relativamente elevado de AMD. El negocio de CPUs tanto para PC como para centros de datos, junto con Xilinx, es probablemente la causa. Nvidia está “aparcamientando” parte de su inventario en curso en los grandes ODM responsables de adquirir algunos de los componentes de los servidores. Como se muestra a continuación, esto ha afectado al inventario de una selección de ODM.

Las abejas obreras de Taiwán están, sin duda, muy ocupadas fabricando servidores de Nvidia.

Por último, es el momento de analizar el inventario de las empresas centrales del mercado de semiconductores. Como se mostró anteriormente, estas compañías tuvieron un buen trimestre, pero siguen por debajo de su último pico y la rentabilidad continúa siendo débil.

La rentabilidad de las empresas centrales del mercado de semiconductores se ve afectada por los elevados inventarios de productos terminados, que han ido aumentando gradualmente, así como por los niveles de actividad de fabricación reflejados en el crecimiento del inventario en curso.

Las empresas centrales del mercado de semiconductores se encuentran en una recuperación débil, intentando aumentar de forma gradual los niveles de producción mientras equilibran los inventarios de productos terminados.

Esta es la realidad para el 90 % de las empresas de semiconductores, y la situación es aún peor para la cadena de suministro.

 ¿Y China?

Una razón significativa de esta recuperación moderada es el aumento de la actividad geopolítica bajo las cambiantes administraciones estadounidenses. Los embargos a la industria china de semiconductores se han visto acompañados de aranceles impredecibles y oportunistas que han vuelto muy inestable la cadena de suministro y la han empujado hacia aguas aparentemente más tranquilas.

En general, la cadena de suministro es lo suficientemente resiliente como para soportar los aranceles, y su impacto se ha mantenido en cifras de un solo dígito bajo.

La industria china de semiconductores sigue estando dominada por unas pocas grandes empresas privadas, especialmente en el ámbito de la memoria, lo que dificulta el seguimiento del mercado.

Según el WSTS, el mercado chino de semiconductores está creciendo a un ritmo inferior al del mercado global. En 2020, el mercado chino representaba el 36 % del mercado mundial. Actualmente se sitúa en algo menos del 27 %, tras el impacto de la revolución de la IA.

Sin embargo, la producción china de semiconductores se ha triplicado desde comienzos de 2019 y ahora es capaz de abastecer aproximadamente la mitad del mercado doméstico.

Algo menos de una cuarta parte de los ingresos del sector chino de semiconductores es visible a través de empresas cotizadas y se muestra a continuación, en comparación con los ingresos de las empresas centrales del mercado de semiconductores.

Fuera de la IA y la memoria, las empresas chinas han ido ganando cuota de mercado frente a las empresas occidentales del núcleo del mercado, mientras que las compañías de EE. UU. y EMEA han perdido participación.

Los embargos y aranceles pueden haber complicado la vida a las empresas chinas, pero las barreras comerciales también las han protegido de la competencia.

En el mismo periodo, mientras los mercados internos chinos se mantenían débiles, las empresas chinas de semiconductores cotizadas vivieron una auténtica fiesta. Sus ingresos crecieron a una tasa compuesta anual superior al 26 %, mientras que los ingresos totales de las empresas centrales del mercado de semiconductores crecieron a menos del 3 %.

Coincidiendo con los aranceles impuestos por la administración Trump, la rentabilidad de las empresas chinas cotizadas aumentó de forma drástica. Si existe o no una relación causal, dejo que sea tu propio sistema de creencias el que lo determine.

 Conclusión

Durante muchos años, las empresas de semiconductores se midieron a sí mismas frente a una cifra agregada de facturación de dispositivos semiconductores para evaluar su desempeño general. El ciclo de cuatro años del sector también aportaba un cierto grado de previsibilidad, ayudando a las compañías a navegar los ciclos de inversión y a saber cuándo era momento de reducir velas.

Recuerdo a un alto directivo diciéndome que la investigación de mercado era una pérdida de tiempo, porque al final todo volvería a subir. Pero esos tiempos han terminado. Puede que las cosas no vuelvan a subir.

La revolución de la IA ha roto el ciclo de los semiconductores, y no hay señales de un regreso inmediato a los “buenos viejos tiempos”. El crecimiento de los ingresos agregados está impulsado principalmente por la IA y no aporta nutrientes a la cadena de suministro. Las empresas proveedoras del sector de semiconductores siguen estando un 10 % por debajo de su pico de ingresos, mientras que los ingresos del sector de semiconductores han crecido un 37 % en el mismo periodo.

Aunque la cadena de suministro de semiconductores ha sido capaz de sostener la revolución de la IA sin demasiadas dificultades, esto ha sido temporal. Las empresas de memoria se han enfrentado a una demanda débil fuera de la HBM debido al aumento de la producción china de memoria. Esto se ha detenido ahora de forma abrupta, y los precios de la memoria se están disparando a medida que la oferta se ha vuelto inelástica. Los aumentos de precios no se traducen en aumentos de producción. El actual incremento de la producción de memoria se decidió varios trimestres atrás, en un entorno de mercado débil.

Fuera de las empresas de IA y memoria, el 90 % de las compañías que conforman el núcleo del mercado de semiconductores se preguntan qué está ocurriendo. Tras una recuperación retrasada, estas empresas han registrado un par de trimestres positivos, pero la situación de la oferta en memoria ya amenaza con afectar a la demanda.

La demanda de memoria para IA no es especialmente sensible al precio. Los grandes hyperscalers y los clientes nativos de IA están invirtiendo actualmente más de 100.000 millones de dólares por trimestre en nueva infraestructura de centros de datos, y los precios de la memoria no van a limitar significativamente ese ritmo.

No ocurre lo mismo en otros mercados dependientes del suministro de memoria. Los mercados de PC y smartphones son esenciales para una recuperación más amplia, y su demanda sí es sensible al precio de la memoria.

El frágil ciclo del núcleo del mercado de semiconductores corre el riesgo de morir en la cuna.

Estamos al borde de una nueva realidad de mercado que exige acción estratégica. La lógica tradicional del mercado se está desmoronando, y ha llegado el momento de adaptarse a esta nueva realidad.

El 10 % de las empresas de semiconductores que operan en IA y memoria tendrá su propio ciclo —actualmente al alza, pero en algún momento algo cambiará—. A la sombra del Monte IA, el resto de las empresas de semiconductores quizá deba prepararse para otro ciclo bajista antes de que se absorban por completo los inventarios del ciclo anterior.

¿Cuándo es un buen momento para revisar tu estrategia? Ahora.

Claus Aasholm participará como ponente en los próximos eventos Evertiq Expo en Zúrich (23 de abril), Cracovia (7 de mayo) y Lund (21 de mayo). Los asistentes interesados en sus análisis del mercado de semiconductores tendrán la oportunidad de escuchar sus perspectivas en persona y profundizar en los temas tratados en este artículo. El registro para los tres eventos ya está abierto.